KT와 KTF의 합병 결과를 한마디로 표현한 말이다. 2009년 6월 합병 이후 주가상으로 KT의 시너지는 보이지 않고 있다. 2년여가 넘었지만 시가총액은 양사의 합병 전 기업가치 합에도 못 미친다. 법원 결정으로 2G 사업 종료에 제동이 걸리면서 합병 전 KT만도 못한 신세가 됐다. 시총이 또다시 소버린 쇼크 직후와 같이 9조원 붕괴 직전에 이르렀다.

2009년 6월 유선 중심의 KT는 무선 주력의 KTF와 합쳤다. 이석채 회장 부임 후 유ㆍ무선 통합을 통한 시너지를 추구한 결정이었다. 합병안이 이사회를 통과한 2009년 1월 20일 KT와 KTF의 시가총액은 10조9000억원과 5조5000억원이었다. 합치면 16조4000억원이다.

그러나 같은 해 6월 1일 출범부터 통합법인의 시총은 10조원을 밑돌았다. 2010년 1월 27일 아이폰 도입 효과로 시총이 13조2123억원까지 올랐지만, 더 뻗어 가지 못했다. 주가는 12조원에서 오르내렸다. SK텔레콤이 아이폰 공동사업자로 선정되며 아이폰 특화사업자로서의 위상도 잃으며, 주가는 10조원대로 떨어졌다. 2G 사업자 처리 문제로 골치를 겪은 이후부터 주가는 10조원 밑으로 내려가 9조원 수준을 간신히 유지하고 있다. 이전 KT만도 못한 주가가 된 것이다.

증권가에서는 “2년간 시너지는 없었다”는 혹평이 나온다. 유선전화 사용인구 감소와 방송통신 융합으로 KT와 KTF의 합병에 대한 필요성은 컸다. 임박한 변화의 흐름에 어쩔 수 없었다는 것이다.

그러나 이동통신과 유선전화를 결합한 판매가 할인 판매로 이어지면서 기대했던 것만큼 마진이 크게 늘어나지 않았다. 미디어 분야에 대한 투자도 아직 가시적인 부분은 없다. KT는 IPTV를 통해 미디어 사업자로의 변신을 꾀했다. 최근 가입자가 300만명을 돌파하는 등 양적으로 성장했으나 IPTV 사업에서는 여전히 적자가 지속되고 있다.

합병으로 인해 인건비가 크게 감소했으나 여전히 경쟁 업체 대비 높은 편이다. 전체 매출에서 13%를 차지하는데 이는 SK텔레콤이나 LG유플러스의 2배다.

이런 상황에서 정부는 지속적으로 통신요금을 인하하도록 압박했다.

김미송 현대증권 연구원은 “2008년부터 가입자당평균수입(ARPU)이 지속적으로 하락했는데 주로 음성통화와 문자서비스에서 빠진 것이 크다”고 설명했다. 현대증권에 따르면 2009년에 KT의 ARPU는 가입비를 제외하고 3만1000원이었지만 올해 3분기에는 2만9300원이었다.

시너지 발현도 안 된 상태에서 통신주의 대표적 악재인 정책 이슈가 등장하며 주가의 발목을 잡았다. KT는 이동통신사업자들이 새로운 성장 동력으로 기대하고 있는 4세대 이동통신 LTE 진출도 쉽지 않은 모습이다.

7일 서울행정법원은 KT의 2G 가입자 900여 명이 제기한 집행정지 신청을 받아들였다. 이에 따라 KT의 2G 서비스 종료 후 시작할 예정이던 LTE 서비스 일정이 연기됐다.

결국 KT가 주가 측면에서 반등하려면 비즈니스 모델의 개선이 필요하다는 지적이다. 정부 규제를 피할 수 있는 부문에서 얼마나 수익성을 거둘 수 있느냐는 것이다.

합병 후 돌파구 마련에 허덕이는 KT를 바라보는 증시의 시선은 8일 주가에서 간명하게 확인됐다. 이날 KT는 전일 대비 2.64%(1000원) 내린 3만6850원에 장을 마쳤다. 반면 LTE로 치고나가는 LG유플러스는 2.31%(160원) 오른 7080원에 장을 마쳤다. SK텔레콤도 2.67%(4000원) 올랐다.